估值200亿的特斯联港股IPO：企业端的AIoT故事怎么讲

人工智能产业链又有望跑出IPO项目。

9月26日，作为ToB端的AIoT选手，重庆特斯联智慧科技股份有限公司（下称“特斯联”）向港交所递表，由中信证券和海通国际担任联席保荐机构。

IPO前，特斯联共完成了九轮融资，融资总额超49亿元。外部机构投资者包括中国光大控股（下称“光大控股”，0165.HK）、京东、商汤（0020.HK）、IDG资本等，另有珠海、南昌、徐州等多地国资押注。

今年8月底，特斯联完成12.26亿元的D++轮融资后，按20元/股的融资价格计，特斯联的投后估值高达到212.26亿元。

光大控股为特斯联最大机构股东，持股26.37%；特斯联的管理团队合计持股27.11%，创始人兼CEO艾渝作为管理团队代表，合计可行使27.11%的投票权。

据灼识咨询数据，按2023年收入计，特斯联为中国第五大公域操作系统型AIoT产品提供商，主营业务为向企业、政府等客户提供软件、硬件和服务在内的全栈公域AIoT产品。

AIoT指系统通过信息传感器实时采集各类信息，在终端设备、云端等通过机器学习对数据进行智能化分析，包括定位、比对、预测、调度的技术。

特斯联产品的主要下游应用场景包括智能家居、智慧城市、工业自动、医疗保健、交通管理等。

由于特斯联的下游客户大多数为B端客户，这类客户普遍有较长的付款周期，导致特斯联的业绩表现随订单结算波动剧烈。

今年上半年，特斯联营收同比下降30.11%至3.57亿元。

截至上半年末，账上有高达12.36亿元的应收账款，约为同期营收的3.5倍，但环比2023年末仅减少1.75%。

收入端有波动，但特斯联的费用支出却相对确定。2021年至2023年，每年的行政费用和研发费用均在3亿元左右。

高额费用下，2021年至2023年特斯联累积净亏了22亿元，今年上半年亏损同比增加33.84%至3.56亿元。

在前有中国电信、华为等份额巨头的笼罩，特斯联率先达成盈利目标的挑战不小。

非标业务的属性对毛利率影响较大，今年上半年毛利率同比大幅下滑6.9个百分点至24.7%。

此次冲击港股IPO，特斯联募资主要用于增强研发能力，投资于TacOS开发者平台和领域大模型开发、扩大海外布局、以及寻求战略投资和收购机会。

特斯联是光大在产业投资落下的重要落子，人工智能、物联网被光大视为布局“四大重点产业”之一。

特斯联董事长王鸥具有监管背景，历任证监会机构监管部副主任、创新业务监管部副主任等职位，目前仍兼任光大控股管理决策委员会成员及高级海外投资总监。

2015年，投行出身的艾渝创立特斯联。

彼时艾渝仍是光大系公司的高管，作为核心创始人创立中国最大地产基金——光大安石；后创立光际资本、光控众盈资本等任管理合伙人，主导人民币及美元基金的累计规模逾500亿元人民币。

到2020年5月，艾渝从光大控股离职时的职位为光大控股的董事总经理，主要负责一级市场的私募股权投资。

2017年至2024年，光大控股对特斯联的投资不断加码，先后累计投资22.7亿元，认购特斯联1039.65万注册资本。

递表前，光大控股旗下公司合计持有特斯联26.37%的股份，按最新投后估值212.26亿元计，光大控股对特斯联的投资收益率已高达146.58%。

背靠光大系，对特斯联业绩存在重要潜在助力。

特斯联主营业务是向企业、政府等客户提供软件、硬件和服务在内的全栈公域AIoT产品。

据海通国际分析师蒲得宇的调研数据，中国AIoT市场正处于高速增长的阶段，市场容量已从2018年的6259亿增长到了2023年的14513亿。

另据灼识咨询2023年数据，特斯联按收入计为中国第五大公域操作系统型AIoT产品提供商，排名前四的分别为中国电信、华为、中国移动或中国联通其中之一以及阿里巴巴（9988.HK）。

除阿里外，前三名均为具备通信业务基础的巨头，他们的共性是都有丰富的政商客户资源，先发优势明显。中国电信的AIoT业务收入达到75亿元，约为特斯联的7.5倍。

特斯联的路径和巨头们相似，主要面向政企客户，并已获得一众国资的投资加持。

比如在深圳当地，特斯联与持股0.14%的深圳国资深圳市福田资本运营集团有限公司合作，参与到深圳福田的数字化建设；在重庆，特斯联与持股0.47%的重庆国资在办公园区数字化业务方面达成合作。

虽然深度绑定一众政府客户，但业绩表现并不算稳定。

2021年至2023年，特斯联分别实现营收12.07亿元、7.38亿元和10.06亿元，年均复合增长率为-5.89%。

今年上半年，特斯联营收同降30.11%至3.57亿元，客户数量同比减少36个至150个，前五大客户贡献的营收占比高达67.4%。

政府生意的不确定性，在于普遍较长的付款周期，制约了特斯联的资金效率。

截至今年上半年末，特斯联账上有高达12.36亿元的应收账款，约为同期营收的3.5倍，但环比2023年末仅减少1.75%。

特斯联表示，客户可能因“无法控制的原因”延迟、终止、未能履行或缩小合约范围。

这一情况为特斯联带来了些许资金压力。经营现金流长期处于净流出状态，今年上半年净流出1.13亿元。

特斯联在手现金相较短债（包括短期借贷和长期借贷的到期部分）无法实现覆盖。

今年上半年末，特斯联在手现金及现金等价物为2.55亿元，无其他交易金融资产，但短债高达15.99亿元，约为现金的6倍还多。

于是，今年4月刚完成20亿元D轮融资后，特斯联又要马不停蹄地来港股募资了。

盈利是特斯联至今未能触碰到的目标。

按应用场景划分，特斯联的营收来自招股书记载为“AI产业数智化”、“AI城市智能化”、“AI智慧生活”、“AI智慧能源”四个板块。

其中“AI产业数智化”为绝对的营收大头，2023年的营收占比达62%；第二大场景“AI城市智能化”贡献了22.3%的营收。

AI产业数智化业务主要面对B端用户。

一方面，特斯联通过向B端企业客户销售TacOS系统的AIoT软件产品。

特斯联举例卖给贝瑞基因的产品，减少了贝瑞基因的能源消耗以及楼宇运营和管理所需的人力，提高了物业效率。

另一方面，特斯联同时对外销售搭载自研系统的硬件机器人。

特斯联表示，在2020年迪拜世博会期间，自研的泰坦物流机器人完成了1250万名访客的接待、出行和配送。

但支撑起业绩的助力业务却并不稳当。

在今年上半年，记载为AI产业数智化的支柱业务同比大幅下滑43.13%，毛利率从37.4%骤降至23.6%。

特斯联将这部分业务同比下滑，归因于2023年同期业绩受疫情影响大幅度反弹，基数高所致。

毛利率下滑则是由于收入下降以及去年同期高毛利的软件交付及收入确认比例更多。

业绩波动根源是，特斯联做的其实是“非标”的生意。

招股书称，通常根据特定客户对软硬件及项目服务的需求和预算交付AIoT产品。因此毛利率根据客户、项目和应用场景不同，带来利润率的波动。

为了挖掘更多客户，特斯联难省下更多。

今年上半年，销售、管理两项费用率分别高达22.49%和40.23%。

这显然侵蚀了损益表现，特斯联2021年至2023年累积净亏了22亿元，今年上半年亏损同比增加33.84%至3.56亿元。

对于接下来如何实现盈利，特斯联表示：一是通过挖掘更多产品的应用场景，推动收入增长；二是通过优化收入组合提高毛利率；三是减少差旅费等开支。